盟迪vs史墨菲卡帕，两大纸业及纸箱巨头前景如何？

疫情期间，纸包装产品可谓是大放光彩。超常的需求和不断上涨的价格导致纸箱包装生产商的利润在2021年大幅增长，尽管销量随后有所下滑，但增长趋势仍持续到了2022年。然而现在，情况发生了逆转。客户正在去库存，投入成本的下降正在转化为更低的价格，富时100指数的两家纸箱包装上市公司对不确定的经济背景感到遗憾。

不过，再深入一点，就会出现更微妙的画面。盟迪和史墨菲卡帕本月均公布了半年业绩，虽然两者都报告利润下降，但两者还是有所不同。显然，盟迪当前的处境明显更为艰难，销售额下降了14%，基本EBITDA下降了近30%。史墨菲卡帕的营收收入下降了9%，调整后的EBITDA仅下降了5%。

盟迪和史墨菲卡帕都生产箱板纸，这是用于制造纸箱的原材料。然而，虽然箱板纸拥有完全集成的模式——这意味着它生产的纸张数量足以满足其继续生产的包装所需的纸张，但盟迪所生产的纸张数量超过了其需求量，并将多余的纸张在公开市场上出售。英国第三大包装巨头得斯玛则是另一种情况，基本上更多的纸张供应来自于采购。

盟迪专注于上游生产是有利的，因为它可以收取很高的纸张费用。然而，在去年年中达到顶峰后，价格一直在急剧下跌，该公司痛苦地意识到这种逆转。

史墨菲卡帕则由于销售纸箱而处于更有利的状态，纸张价格的下降不会立即导致其包装价格的相应下降，特别是如果为客户增加某种高附加值产品的话。

Goodbody工业研究主管大卫·奥布莱恩表示：“原材料——箱板纸——虽然质量很高，但作为独立产品缺乏差异化，并带来周期性。这就是为什么整合到下游业务（瓦楞包装）是不可或缺的。在这里，可持续性、客户服务、设计和创新……都能带来更稳定的定价/收益。过去五年里，史墨菲卡帕在这方面投入了大量资金，这就是所用资本回报率越来越好的原因。”

Jefferies分析师科尔·哈索恩补充道，史墨菲卡帕“对其资产管理得非常好”，根据需求调整纸张产量。他表示：“我坚信，大型的综合性造纸生产商的表现将远远优于整个行业。”

这并不是说盟迪过去落后于竞争对手。多年来，该公司一直拥有更高的利润率、更高的资本回报率和更高的估值。部分原因是该集团具有结构性优势——上游纸张生产的利润率高于下游加工的利润率。然而，盟迪所具备吸引力的一个关键部分长期以来一直是其降低成本的能力，而且据分析师称，其工厂比同行“更大、更好”。

然而，自2017年以来，业绩差距有所缩小，史墨菲卡帕的利润增长速度明显快盟迪，同时实现了类似的营业利润率。 “从投资的角度来看，史墨菲卡帕在质量认知方面获胜，”哈索恩说。

展望未来，包装行业的短期前景仍然不明朗。史墨菲卡帕首席执行官托尼·史墨菲报告称，随着消费者习惯发生重大变化，该公司在疫情期间记录的“大量需求”已经放缓。这家纸包装巨头的领导人本周早些时候在美国有线电视新闻网 (CNN) 上发表讲话时表示，在疫情封锁期间，公司的收入猛增。他说：“我们在全球范围内的业务从未见过如此显著的增长，从某种意义上说，今年情况确实发生了逆转，因为人们不再把钱花在房屋和耐用品上。他们把钱花在旅行上，正如你从机场和酒店看到的那样。”

然而，尽管取消了疫情限制，他补充说，今年上半年是该集团历史上“第二好的上半年”时期。史墨菲卡帕公布今年前6个月的盈利为11.1亿欧元。这家在都柏林上市的集团的息税折旧摊销前利润 (EBITDA) 比去年同期下降了5%。史墨菲卡帕在此期间的销售额也下降了9%，至58亿欧元，低于2022年上半年报告的63.9亿欧元。该集团将收入下降归因于需求下降，上半年总销量下降了 6%。

托尼·史墨菲补充说，该公司的一些市场（包括一些欧洲国家）的通胀正在放缓。他还对美国通胀下降的报道表示欢迎。托尼·史墨菲还告诉美国有线电视新闻网主持人理查德·奎斯特，即使在利率持续上涨的情况下，对包装的需求仍然存在。“好消息是炊具磨损了，电视磨损了，耐用品磨损了，它们需要更换，”他说。

斯莫菲特先生还指出了世界各地对住房的需求，他认为这将推动未来几年对包装产品的需求。“房子需要建造，”他说，“正如你所知，英国和许多国家都存在严重的住房危机，需要建造更多的住房，这意味着耐用品和纸箱，”他总结道。

与此同时，箱板纸价格似乎在2023年第二季度触底，杰富瑞表示，到年底价格有可能“小幅上涨”，这对整个行业来说将是个好消息。然而，盟迪还没有脱离困境。首先，与它的两个主要竞争对手不同，它不仅仅生产纸板。它还销售软塑料包装，其供应链更长、更复杂。

然而，也许更重要的是，它仍在试图转移相当大的俄罗斯业务。自与乌克兰的战争爆发以来，盟迪已成功出售了三座俄罗斯加工工厂，但出售瑟克特夫卡尔一家大型工厂的努力却失败了。

集团董事会“仍然致力于”撤资，并已收到“许多潜在买家”的有条件要约，但是否会在股东之间分配任何收益越来越不确定。与此同时，盟迪本身也失去了一个高利润部门，该部门以前创造了其五分之一的现金利润。

未来几个月对全球各地包装商来说可能会充满挑战，但前景确实正在改善。不过，投资者应警惕额外的不确定性，并留意得斯玛10月份的交易声明，该声明应会提供有关不断变化的需求问题的更多细节。

来源丨派克吉尼 全球印刷与包装工业